Responde Adrián a mi réplica de hace unos días a su post.
- Adrián afirma que un banco que emita un depósito de 10.000 dólares a un año para efectuar una inversión de 10.000 dólares a 10 años no tiene por qué tener ningún problema. Bueno, de entrada, alguno seguro que tendrá: se verá sumergido a refinanciaciones continuas y eso es costoso y arriesgado. Pero sí, puedo coincidir en que este riesgo no parece demasiado distinto al de cualquier otra inversión empresarial. El banco individual puede mantener su posición abierta para tratar de refinanciarse en el futuro y, en tanto en cuanto aparezca nuevo ahorro en el futuro, no es improbable que lo consiga. Ahora bien, ya en este momento deberíamos plantearnos que se está gestando algo raro: una persona ahorra durante un año reclamando un bajo tipo de interés porque desea mantenerse “líquido” (disponer de los fondos al cabo de un año); pero el banco no está garantizando la liquidez de esa persona, sino que la está exponiendo al riesgo de refinanciación dentro de un año. O dicho de otro modo, a menos que en 365 días aparezca un nuevo ahorrador, se comerá la iliquidez de partida. El descalce es algo similar a hacer algo mal desde el principio esperando que se subsanará más tarde. Pero el problema surge si no se subsana (es como invertir mal de partida esperando que el tiempo y los cambios de mercado subsanen tu error inicial).
- ¿Y en qué condiciones es seguro que no se subsanará? En las que Adrián toca en su segundo punto: cuando muchos bancos y muchos depositantes incurran en ese proceso. Si todos los ahorradores de la economía (o un volumen muy elevado que no admita refinanciación) desean tener su capital disponible en 1 año y el banco lo inmoviliza en 10 años, ¿quién los refinanciará dentro de 365 días? Nadie: para que uno de esos depositantes pueda “cobrar”, otro ahorrador necesita subrogarse en su posición… pero el punto de partida es que todos los ahorradores están “atrapados”. Pongámoslo de otro modo: todos los ahorradores desean consumir en un año, pero todos los empresarios están invirtiendo para producir los bienes de consumo dentro de 10 años. ¿Quién logrará que consuman en un año? Nadie. La estructura productiva simplemente no es capaz de abonarles los bienes de consumo en el momento deseado. El flujo de producción no coindice con el flujo de consumo porque los bancos, en lugar de financiar inversiones a un año, las han financiado a una década. La única forma que tendría esa economía de no ser liquidada y sufrir un proceso depresivo típicamente austriaco es si cada depositante decidiera por sí mismo diferir su consumo hasta dentro de 10 años: pero eso es un caso típico de ahorro forzoso, pues en realidad el depositante no tiene la opción de no hacerlo (su única alternativa es el impago y la liquidación). ¿Cuál es el motivo de que agregadamente los depositantes estén renunciando a los más elevados tipos de interés a 10 años a cambio de comprar bajos tipos de interés a un año cuando, finalmente, tendrán que ahorrar durante 10 años en lugar de durante uno? Ninguno: no lo hacen por conveniencia sino por error. De ahí que se dé un ciclo. Es una equivocación confundir la posibilidad de mejora individual de la liquidez con la de mejora general de la liquidez (falacia de la composición).
- No es cierto que el caso descrito por Adrián de arbitraje masivo de tipos de interés sea el modo en que ha actuado históricamente la banca libre. El paradigma de banca libre es el sistema bancario escocés, y los bancos escoceses se especializaban en descontar crédito comercial a corto plazo girado contra mercancías de alta demanda (tal como nos explica Adam Smith). Las hipotecas, en cambio, las financiaban asociaciones financieras que se endeudaban a largo plazo. Por tanto, sí, en banca libre los bancos tienden a aprender que no deben descalzar plazos. Pero… durante un tiempo pueden no haber aprendido la lección (en eso consiste el aprendizaje evolutivo: me equivoco, corrijo, aprendo) y en ese caso se podría dar un ciclo sin bancos centrales.
- Adrián niega que en un marco institucional de banca libre se dé ciclo económico, pero lo hace partiendo de la base de que no se dará. Señala: “Bajo un sistema de banca central, seguramente el ‘descalce’ será mayor, porque los banqueros saben que hay un prestamista de última instancia que ofrecerá la liquidez necesaria para rescatarlos de problemas de iliquidez”. En otras palabras, el descalce puede ser un problema pero sólo si hay banco central. ¿Por qué? Porque será un descalce excesivo. Pero, ¿qué impide que los bancos operando en un entorno libre descalcen excesivamente? Lo único que se me ocurre, como dije, es el aprendizaje. Pero el aprendizaje implica que al comienzo te equivocas, es decir, que al comienzo, y hasta que aprendes, hay ciclo. La cuestión, que Adrián no resuelve (ni Selgin, ni White) es por qué el descalce que se da bajo un sistema de banca libre es “necesariamente óptimo” cuando el que se da en un entorno de banca privilegiada no lo es. Se me ocurren muchos motivos por los cuáles el segundo no puede serlo, pero no motivos por los que el primero sí deba serlo. Los bancos se pueden equivocar: es más, pueden descalzar todos ellos en masa el crédito sin que aparezcan saldos negativos en la cámara de compensación interbancaria y sin que ninguno ponga fin a expansión crediticia (nota: la réplica de Selgin, como digo, no me parece suficiente, pues las refinanciaciones bancarias en el mercado interbancario son posibles y habituales). En este sentido, apelar a Escocia ofrece un ejemplo de cómo un sistema de banca libre puede funcionar bien: posibilidad que no he negado en ningún momento. Pero apelar a ese caso particular no demuestra que todos los sistemas de banca libran tengan que operar bien.
- Sobre el mercado institucional, no hay mucho que elaborar: el descalce general de plazos sí genera el problema, con independencia del marco institucional en el que se dé (otra cosa es que el marco institucional importe para conocer cuándo es más o menos probable que se dé).
- La teoría de la liquidez no fortalece la versión keynesiana del ciclo por una razón: porque explica cómo el libre mercado sería capaz de superar esos problemas. La técnica de Keynes es bien sabida: detecta un problema de coordinación en el capitalismo y niega que existen mecanismos de coordinación para superarlo. En este sentido, la teoría de la liquidez refuta a Keynes (y Minsky) en tanto en cuanto no niega los problemas de coordinación que ellos sí detectan, pero explican por qué terminarán siendo solventados. Lo que refuerza a Keynes (y Minsky) es ponerse una venda teórica en los ojos y no tomar el toro por los cuernos en el reto, certero, que plantean.
- Por último, algunos comentarios adicionales. Primero, la teoría de la liquidez parte de la teoría austriaca tradicional pero la modifica: no rechaza su esencia (el Efecto Ricardo), pero no compra todos y cada uno de sus desarrollos (sobre todo aquellos que no son propiamente teoría del ciclo, sino elementos teóricos previos a la misma: teoría del dinero, del crédito, del interés). Segundo, que cada individuo tenga su propia preferencia temporal (o su propia utilidad marginal) no significa que no hay tipos de interés que vacíen el mercado: la formación de precios en competencia bilateral de Böhm Bawerk muestra cómo. Tercero, el ahorro “saldo de tesorería” no es un bien sustitutivo del ahorro “capital especulativo a 30 años”. No lo es y no puede serlo: una teoría que no contemple las cruciales diferencias entre uno y otro no es una buena teoría.
