Los tipos de interés bajos no permiten refinanciar la deuda

Uno de los comentaristas de mi artículo Los tipos de interés tienen que subir planteaba la muy interesante cuestión de si los tipos de interés bajos no alivian a los deudores que han contraído deudas a tipos de interés altos al permitir su refinanciación en mejores términos.
Como sabéis, mi tesis (partiendo de las ideas de Fekete) es que los tipos de interés bajos obstaculizan el proceso de desapalancamiento al eliminar todo incentivo a amortizar anticipadamente la deuda.
El caso se entiende perfectamente para los deudores a tipo variable (¿para qué amortizar anticipadamente un principal por el que no pago intereses?), aunque suele verse peor en los deudores a tipo fijo. Para comprender esto último hay que tener presente que el valor de cualquier activo, incluido un crédito, es el valor presente de sus flujos de caja futuros. El valor presente se calcula descontando al tipo de interés de mercado esos flujos de caja.
Supongamos un bono a 10 años de 100.000 que paga un cupón anual del 10% y que al décimo año devuelve el principal más los intereses de ese año. En la siguiente tabla podemos ver cuál sería el valor presente de ese bono en dos casos: cuando los tipos de interés de mercado están al 10% y al 0%.

Año Flujo de caja Valor actual al 10% Valor actual al 0%
1 10.000 9090,9 10.000
2 10.000 8264,5 10.000
3 10.000 7513,1 10.000
4 10.000 6830,1 10.000
5 10.000 6209,2 10.000
6 10.000 5644,7 10.000
7 10.000 5131,6 10.000
8 10.000 4665,1 10.000
9 10.000 4241,0 10.000
10 110.000 42409,8 110.000
Valor del bono 100.000 200.000

Comprobamos que el valor del bono se duplica de 100.000 dólares a 200.000 al reducirse los tipos de interés del 10% al 0%. Ante esto cabe plantearse lo que mi comentarista: ¿por qué el deudor a tipo fijo no se refinancia del 10% al 0%? Muy sencillo, ¿cómo puede refinanciarse un deudor? Pidiendo prestada una cantidad de dinero al 0% con la que amortizar anticipadamente la deuda que había contraído al 10%. Pero, ¿qué cantidad de dinero debería pedir prestada para amortizar su deuda viva contraída al 10%? Pues 200.000 dólares. Y esos 200.000 dólares contienen todos los pagos nominales que se habrían tenido que realizar con tipos al 10%.
En otras palabras, al contrario de lo que suele pensarse, cuando el banco central reduce los tipos al 0% no está reduciendo los tipos de interés que pagan los agentes endeudados a tipo fijo, más bien les está impidiendo escapar del pago de intereses. En el caso de los deudores a tipo variable es distinto: sí reduce los pagos que han de efectuar, pero a costa de descapitalizar a los acreedores (que se ven atascados con un capital que no pueden rentabilizar de ninguna manera). De ahí que ni deudores a tipo fijo ni a tipo variable tengan incentivos a desapalancarse, justo lo que la sociedad necesitaría.
Desde luego, si no existieran los banqueros centrales habría que inventarlos. ¿Quiénes si no nos ofrecerían primero booms económicos artificiales y después estancamientos depresivos?

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